El BCE da por muerta a la ‘japonización’ y admite que la economía está entrando en un nuevo régimen.
La globalización podría estar revirtiéndose, lo que mantendrá los precios al alza.
La temida ‘japonización’ se desvanece en el horizonte de la economía europea. Tras años de advertencias y comparaciones con Japón, ahora este escenario parece alejarse, a medida que la inflación y los altos tipos de interés llegan para quedarse. Tanto es así, que el propio Banco Central Europeo (BCE) ha reconocido que esta tendencia parece haber quedado silenciada por los hechos. Ahora queda descifrar si la ‘japonización’ (término con una intensa connotación negativa) era realmente peor que el régimen en el que se está adentrando la zona euro.
En una entrevista publicada por el Financial Times y replicada por el propio Banco Central Europeo en su página web, Philip Lane, economista jefe del BCE, diferencia tres tipos de regímenes inflacionarios para finalmente analizar en cuál de ellos estamos en estos momentos.
Tres regímenes diferentes
El economista irlandés, ahora miembro del Comité Ejecutivo del BCE, explica que desde su punto de vista «hay tres regímenes: uno, con una inflación crónicamente por debajo de la meta; dos, una inflación más o menos dentro del objetivo (objetivo del 2%); y, tres, una inflación por encima de la meta».
El primero de ellos se corresponde con la ‘japonización’, que fue el régimen que ha dominado en la Eurozona durante casi una década (entre 2012 y 2021). La inflación no alcanzaba el 2%, la demanda interna se encontraba constantemente deprimida y los tipos de interés eran históricamente bajos en un intento por estimular el consumo y la inversión de una población envejecida. Japón lleva inmerso en este régimen décadas y varios analistas aseguraban que la zona euro se estaba adentrando en la misma trampa.
¿Por qué la ‘japonización’ era considerada una trampa? Lo cierto es que una economía que sufre ese régimen suele presentar un crecimiento del PIB muy moderado, un endeudamiento alto y una productividad baja. No obstante, el PIB per cápita avanzaba de forma razonable y la estabilidad de precios (aunque a un nivel por debajo del objetivo de los bancos centrales) permitía un aumento constante del poder adquisitivo de los hogares.
«Antes de la pandemia, nosotros, en la eurozona, tuvimos una inflación de alrededor del 1% durante muchos años. Entonces, los mercados creían que los tipos de interés serían súper bajos indefinidamente. Y eso puede ser autosuficiente, porque las expectativas eran, racionalmente, que la inflación se mantendría por debajo del objetivo en ese escenario», explica Lane.
«No creo que volvamos a eso. El choque inflacionario ha demostrado que la inflación no está obligada de forma determinista a ser demasiado baja. La narrativa que escuché a menudo antes de la pandemia sobre la ‘japonificación’ de la economía europea se ha silenciado», sentencia Philip Lane.
Ese escenario previo a la pandemia se ha esfumado en cuestión de meses. No solo la guerra de Ucrania, también el descenso de la población activa (lo que genera escasez de trabajadores) o la transición energética parecen factores de largo plazo que van a mantener el crecimiento de la inflación por encima del 2%.
«Creo que este será un resultado duradero. Entonces, si las expectativas ahora se han vuelto a anclar en nuestro objetivo del 2%, en lugar de estar muy por debajo de ese número, los tipos de interés irán a un nivel consistente con ese objetivo, no volverán los tipos de interés ultra-bajos que necesitábamos para luchar cuando la inflación estaba por debajo del objetivo».
Lane cree que el tipo de interés neutral (el coherente con el pleno empleo y la inflación en el objetivo) se ha podido mover hacia arriba. Este tipo de interés se había mantenido en cero o incluso por debajo debido al exceso de ahorro dominante en la economía previa al covid. Ahora, otros factores podrían estar modificando este tipo de interés de equilibrio, lo que obligaría al BCE a mantener unos tipos de interés más altos de forma permanente.
«Permítanme señalar aquí un par de mecanismos indirectos. Una es que en el período previo a la pandemia, donde las fuerzas antiinflacionarias provenían de la globalización. También estaban los efectos antiinflacionarios del desapalancamiento y la austeridad fiscal tras la crisis financiera mundial y la crisis de la deuda soberana europea. Ahora, una suposición justa es que la globalización va a ser diferente. Como mínimo, habrá más preocupación por la resiliencia de las cadenas de suministro, etc., y también más preocupación por la seguridad. Esto significa que la inflación va a ser más sensible a la holgura interna y menos a las condiciones globales», sentencia Lane
Otro factor que presionaba a la baja el tipo de interés neutral o de equilibrio era el desapalancamiento después de la crisis financiera mundial y de la crisis de la deuda soberana europea. «En varios países, los hogares tuvieron que reducir su deuda doméstica. Además, tuvimos varios años en los que los gobiernos sintieron que tenían que aplicar políticas fiscales austeras, o se vieron obligados a hacerlo. Esto también fue malo para la demanda agregada».
Sin embargo, durante la pandemia, los gobiernos han tenido que incurrir en grandes déficits. Ese gasto se transfirió a los hogares y las empresas. Entonces, los balances (la deuda neta) de los hogares ha mejorado bastante, lo que genera un mayor espacio para el consumo.
Apoyo a la demanda interna
«El hecho de que los hogares presenten ahora mejores balances también significa que el apoyo a la demanda agregada probablemente será más fuerte después de la pandemia que antes de la pandemia», sentencia Lane.
Ahora, la inflación está por encima del objetivo de la banca central. Los hogares están perdiendo poder adquisitivo y los tipos de interés son más altos y puede que sigan subiendo. Aún es pronto para determinar si este nuevo régimen de precios será mejor que la temida ‘japonización’, aunque por ahora el refrán ‘más vale malo conocido que bueno por conocer’ parece estar convirtiéndose en una realidad. La población no está cómoda con los niveles de inflación actuales y algunos expertos culpan a la propia banca central de esta situación.
Lane se defiende de esta acusación de la siguiente forma: «Tuvimos una relajación cuantitativa (quantitative easing o compra de bonos) muy grande y tipos de interés muy bajos, y esto limitó la presión desinflacionaria, manteniendo la inflación en la eurozona en torno al 1-1,5% en lugar de permitir una deflación total. Pero no estábamos creando presión inflacionaria. Entonces, no veo que la inflación de hoy se deba a una política monetaria excesivamente laxa», sentencia el banquero irlandés.
Vicente Nieves/eleconomista.es
